经历了几个月以来的价格暴涨，包括铝在内的原材料价格涨到了一个“临界点”。目前全国铝库存高达160万吨，价格却逼近17000元/吨。舆论惊呼，高库存并未导致价格下跌，反而推高价格上涨。市场逻辑被“扭曲”了吗？假如受去产能影响较大的话，电解铝高库存从何而来，据了解，这一现象引发各类机构激烈争辩，甚至认为，电解铝三季度即将出现供需缺口”。市场供需果真如此吗？究竟是哪些因素导致电解铝暴涨？电解铝后市上涨空间究竟多大？“在目前的经济环境下，铝供应不大可能出现缺口，成本涨价传导更重要。”

当期供应过剩，涨价只是”买预期”

2017年以来，在供给侧改革背景下，电解铝价格一路高歌猛进。不过，和价格齐飞的还有库存。据有色网统计，今年初全国主要市场电解铝库存36.3万吨；而在9月11日，库存合计达159.8万吨。这意味着今年以来，电解铝库存增长了4倍多。截至8月底，包括上海、无锡、杭州和佛山等13个城市的铝锭社会库存升至149.8万吨，较去年同期大幅攀升431%，创下2010年以来新高。阿拉丁(ALD)数据显示，截至8月夏新，全国新投产和复产电解铝产能达到300万吨，且目前已经基本实现稳定的产量供应。另据亚洲金属网数据，2017年中国电解铝新投产产能将达到约445万吨，2016年中国电解铝新投产产能约为280万吨。数据显示，今年上半年中国电解铝厂已经新投产约206万吨电解铝，占新投产产能总量的46%，下半年将投产剩下的239万吨电解铝。具体厂家方面，2017年新投产的电解铝厂涉及16家。该16家冶炼厂计划年底共运行约1561万吨电解铝，他们分布在7个省份。与此对比，2016年新投产的280万吨电解铝，涉及厂家共5家，该5家电解铝厂2016年底运行年产能约为1250万吨。上述产能数据显示，随着2017年去产能以及环保限产政策严厉执行，虽然关停了部分产能，但是新投产的产能并不少，基本上可以对冲实际限产产能。为什么这么说？我们先看一组数据。2017年环保限产再加上供改去产能，预计超过500万吨的减产规模。虽然这是一个历史上最大的减产规模，但是我们要看到，2017年电解铝新投产产能约445万吨。这足以对冲限产规模，因而，部分观点认为限产导致了电解铝价格暴涨是说不过去的。

“工厂库存”加速转向“社会库存”

在解释了去产能以及环保限产带来的影响之后，我们再来听听专家解释，为什么电解铝的库存会持续上升？阿拉丁研究院院长史夫良表示，目前铝价达到1万6以上，电解铝的利润是非常高的，这会带来三个影响。

1)应该减产的违规产能在还没到政策大限的背景下，实际停产进度比较慢；据统计，还有100多万吨产能没有停产。

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2)原先由于成本高、不赚钱的闲置产能在高利润的驱使下重新复产，这个体量大约在50万吨左右。

3)在高利润下，从铝厂的角度，他们会快速出货，换回现金流。这就加速库存转移，从工厂转到了社会库存。

综合来看，把电解铝库存大幅增加的主要原因归结为三点：第一，高利润的驱动；第二，去产能以及环保督查带来铝加工厂停产，使得铝锭社会库存增加；第三，关停电解槽时，要把循环使用的铝水抽出来铸锭，这部分产能进入现货市场，增加了铝锭库存。上述“三个因素”造成了电解铝库存阶段性的上涨，但是，库存增长并不能反映整个原铝市场。因为铝水的销售量下降，只是融化成了铝水，原铝产量其实是没有变化的。这是从表面上看到铝锭的库存，而且现在的消费量相对来说处于淡季，下游加工订单量也是偏少。不过很有可能，在9月下旬或者10月下旬，库存会开始出现下降。

原材料成本同比增加2545元/吨

自2017年以来，很多上游原材料在2011-2016年市场自我出清，电解铝大部分生产原材料产能和供应都出现较大幅度收缩，由此带来原材料价格大幅度上涨。生产电解铝的主流生产工艺是冰晶石-氧化铝融盐电解法，生产1吨电解铝所需原料大致为：1.95吨氧化铝+0.49吨预焙阳极(碳素)+0.01吨冰晶石+0.025吨氟化铝。具体成本计算如下：氧化铝、预焙阳极等原料成本占比50%左右；电解铝生产中会消耗大量电力，目前生产1吨电解铝需耗电约13500度，电力成本占比 30%-40%。需要注意的是，原材料涨价是非常迅猛的。如氧化铝、预焙阳极和氟化铝价格在2017年1-8月份都出现较大幅度上涨。截止8月29日，98.5%的氧化铝全国均价较去年同期上涨了50.4%，大约抬升电解铝成本1840元/吨；61%氟化铝全国均价较去年同期上涨47.4%，抬升电解铝成本68.75元/吨；96%预焙阳极全国均价较去年同期上涨50.5%，抬升电解铝成本637吨。因此，整个原材料成本较去年同期增加2545.75元/吨。对于采暖季限产而言，由于氧化铝和预焙阳极产量限产可以通过其他地区弥补，所以只会抬高成本，但是不会使得电解铝因原材料短缺而扩大减产规模。

电解铝不会“翻版”钢铁去产能

实际上，供给侧改革对电解铝的产能影响远远不及钢铁和煤炭行业。据亚洲金属网统计，中国电解铝违规产能约487万吨，大约占建成产能的10%左右。截止7月中旬，中国电解铝供给侧改革已经影响约395万吨电解铝，其中包括约100万吨在建产能，160万吨建成未投产能，以及135万吨左右的运行产能。而减产方面，截止7月中旬，受政策影响，中国电解铝厂计划减产135万吨运行产能。据统计，截至6月底国内铝冶炼企业建成产能4497.8万吨，运行产能3836.3万吨，产能运行率85.29%，较上月仅减少0.76个百分点。而煤炭和钢铁行业去产能导致的限产产量和产能，占整个产能的比重逼近20%。按照（2017）656号文的时间要求：1、企业自查（5月15日前完成）；2、地方核查（6月30日前完成）；3、专项抽查（9月15日前完成）；4、督促整改（10月15日前完成）。这意味着8、9两个月份将是电解铝产能指标集中成交的时期。由于8、9两个月份将是电解铝产能指标集中成交的时期，一些建成但未报备的产能应该大部分都能够实现置换；而一些在建或者规划中的产能会受到影响。总体而言，供给侧改革以及环保限产对于电解铝产量带来的影响，远不会如钢铁、煤炭行业那么大。据中国有色金属工业协会和中央相关部门的政策实施来看，电解铝产能大多数属于先进产能，并非简单的“一刀切”，而是通过运行企业产能置换，实现产能合规化。对于电解铝行业而言，去产能最大的驱动力是环保治理，不会出现如煤炭和钢铁行业因去产能而导致供需错配、产能超调的情况出现。