1. 全产业链深入布局，国内金属 3D 打印领军者

1.1 深耕 3D 打印技术，铸就金属增材制造领军者

公司专注于工业级金属增材制造，在国内外金属增材制造领域处于领先地位。西安铂力特增材技术股份有限公司成立于 2011 年，于 2019 年 7 月在科创板上市，为增材制造（3D 打印）稀缺标的。

公司秉持“让制造更简单，世界更美好”的使命，专注于工业级金属增材制造（金属 3D 打印）的高新技术研发，为客户提供金属增材制造与再制造技术全套解决方案，力争成为全球领先的增材技术解决方案提供商。

公司业务涵盖 3D 打印设备（自研设备+代销 EOS 设备）的研发及生产、3D 打印定制化产品及技术服务、3D 打印原材料研发及生产、3D 打印工艺设计开发及相关技术服务（含 3D 打印定制化工程软件开发等），构建了较为完整的金属 3D 打印产业生态链，是国内目前最具产业规模化的金属增材制造企业。

团队专业背景雄厚，十余载“产研结合”深耕 3D 打印，技术实力国内领先国际先进。

公司自成立以来，便采用“产研结合”方式，侧重于直接应用型技术开发，拥有大量自研技术和相关专利，创始团队由西北工业大学凝固技术国家重点实验室的黄卫东教授领军，是国内 3D 打印科研界最早的团队之一，研发实力雄厚，先后承担工信部“国家重大科技成果转化”、“工业强基工程”、科技部“国家重点研发计划”等国家级、省部级重大专项等多类增材制造科研攻关项目。

公司采用学术、研究与商业相辅相成的创新模式，促进科研成果产业化转化，形成市场开拓的强大推动力，逐渐成长为国内金属增材制造领军企业。

公司股权结构较为稳定，子公司专注不同业务领域实现协同发展。

截至 2022 年 12 月 7 日，铂力特前三大股东分别为公司董事折生阳（20.85%）、黄卫东团队控股的萍乡晶乾屹（8.63%）以及公司董事长兼总经理薛蕾（4.41%），公司实际控制人为折生阳和薛蕾，股权结构较为稳定。公司陆续成立四家全资子公司，专注于不同业务领域实现协同发展。

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子公司陕西增材制造研究院主要从事增材制造成套设备研制、销售，激光加工及新材料技术开发；铂力特（香港）增材制造主要从事激光成形及修复相关产品和服务的采购和销售；铂力特（江苏）增材制造主要从事增材制造设备、耗材、零件、软件的技术开发、生产及销售；铂力特（深圳）增材制造主要从事增材制造设备、耗材、零件、软件的生产以及增材制造修复产品，设备耗材生产及机械装备的生产。

实施股权激励计划，将员工利益与公司发展相互绑定，激发员工活力。

为确保公司的创新能力和技术优势，公司于 2020 年制定并实施了限制性股票激励计划，吸引绑定优秀人才，充分调动了公司核心团队积极性，有效地将股东利益、公司利益和核心团队个人利益绑定在一起。首次授予限制性股票覆盖员工人数合计为 92 人，占公司员工总数 8.2%，合计 187.59 万股，占总股本的 1.7%。

1.2 航空航天为重要应用领域，两大核心业务为增长驱动 力

公司已形成涵盖三大业务的金属增材制造全产业链布局，两大核心业务为增长驱动力。

公司成立至今，逐渐发展成以自研 3D 打印设备、配件及技术服务、3D 打印定制化产品及 技术服务、3D 打印原材料、代理销售设备及配件为主的产品体系，形成了 3D 打印上游原 材料、中游设备、下游制造的全产业链布局。

其中，3D 打印定制化产品及技术服务与自研 3D 打印设备、配件及技术服务是公司两大核心业务，近年来随着公司聚焦于航空航天领域并且不断开拓新市场与新领域，成为公司增长强劲板块，且具有较高的毛利率水平。

2021 年3D打印定制化产品及技术服务实现营收 2.8 亿元，同比增长29.6%，占总营收的50.4%，由于生产规模的扩大，直接材料和直接人工总额增长较大，产品毛利率有所下降为 48.9%；自研 3D 打印设备、配件及技术服务实现营收 2.2 亿元，同比增长 44.4%，占比 39.5%。产品毛利率为 53.2%。

图 4：3D 打印定制化产品及服务营收规模最大

图 5：公司两大核心业务毛利率整体较为稳定

公司持续加大研发投入，自研能力不断提高，自研设备营收不断提升。

公司自主研发的TiAM1 等金属3D 打印专用材料已实现装机应用，多类金属 3D 打印定制化产品在航空、航天等领域实现批量生产，自主研制的 SLM 型及 LSF 型金属 3D 打印设备已占据一定的市场份额，打印产品广泛用于航空、航天、模具等领域。

根据公司公告，2017-2021 年自研设备的营业收入从 0.4 亿元快速增长到 2.2 亿元，其占总营收的比例稳步提升，同时代理设备营业收入从 0.8 亿元稳步下降至 0.4 亿元。

公司重视自研设备的生产和销售，自主研发能力不断提升，对代理设备业务依赖度逐渐下降，强大的技术研发能力和优良的产品品质，是公司未来业务扩张的坚实基础。

公司下游客户分布广泛，航空航天和工业领域为两大核心领域并为公司带来稳定业绩支撑。

公司下游客户分布广泛，主要集中在航空航天和工业领域，2021 年航空航天和工业领域营收合计占比超 90%，2017—2021 年，来自航空航天领域客户的营收占比过半，位居首位且保持持续上升态势，主要在于航空航天领域的零部件制造和研发要求“轻量化”、“高强度”及“复杂零件集成化”，而 3D 打印技术所制造出来的零件能够很好的迎合这些要求，因此，近年来 3D 打印技术在航空航天领域应用规模增长迅速。

铂力特作为金属增材制造行业的领军企业，具有丰富的行业应用及一体化服务优势，在航空航天领域取得了较高的市场占有率，且航空航天领域相比一般制造业更看重产品性能，对制造成本的敏感度较低，产品毛利率较高，近年来其一直保持着超 50%的水平，为公司带来稳定的业绩支撑。

1.3 需求释放带动营收高增，盈利能力改善在望

航空航天领域需求释带动营收高增，归母净利润有望随股权激励支付费用的减少而恢复增长。

受下游航空航天领域需求释放公司营收快速增长，2021 年实现营收 5.5 亿元，同比增长 33.9%，2017-2021 年营收 CAGR 达 25.9%。

2017-2020 年公司归母净利润稳定增长，2021 年归母净利润因支付股权激励费用 1.7 亿元为负，若扣除该部分费用，归母净利润约为 1.2 亿元，同比增长 37.7%。

2022Q3 公司营收 5.2 亿元，同比增长 117.8%，归 母净利润为-0.2 亿元，持续改善。

考虑到自 2022 年后股份支付费用将逐渐减少，2023 年将减少为 0.89 亿元，公司归母净利润规模有望随股份支付费用减少而迅速攀升。

受规模效应及产品结构调整，公司毛利率稳步提升，净利率有望随管理费用减少恢复提升。

公司整体毛利率在 2017-2022Q3 呈稳步上升趋势，主要系航空航天领域需求放量带来的规模效应，且医疗领域产品结构调整，高毛利产品占比提升，2022Q3 公司毛利率为 53.4%，达到近年来峰值，公司产品整体盈利能力表现良好。

公司净利率在 2017-2019 年呈上升趋势，主要系公司毛利率上升较快而期间费用基本保持稳定。

2020-2021 年公司净利率呈下滑趋势，主要原因为公司实施股权激励支付大量管理费用以及报告期内持续加大研发投入导致期间费用率明显升高。

预计随着股权激励支付管理费用摊销减少，净利率有望恢复提升。

2. 增材制造降本增效优势显著，供需双驱催生百亿市场

2.1 增材制造技术优势明显，应用领域加速拓展

2.1.1 增材制造优势突出，助力传统制造迭代升级

增材制造融合多项先进技术，是先进制造业的重要组成部分。

增材制造又称“3D 打印”，是基于三维模型数据，采用与传统减材制造技术（对原材料去除、切削、组装的加工模式）完全相反的逐层叠加材料的方式，直接制造与相应数字模型完全一致的三维物理实体模型的制造方法，将对传统的工艺流程、生产线、工厂模式、产业链组合产生深刻影响，是制造业有代表性的颠覆性技术，集合了信息网络技术、先进材料技术与数字制造技术，是先进制造业的重要组成部分。

制造业是现代工业发展的基础，发展增材制造技术也是我国制造业核心竞争力提升与智能制造技术发展的重要举措之一。

增材制造降本增效优势显著，是对传统加工制造的重要补充。

增材制造（3D 打印技术）的主要优势是缩短新产品研发及实现周期，可高效成形更为复杂的结构，实现一体化、轻量化设计，材料利用率高以及力学性能优良。相较传统加工技术，3D 打印材料利用率可超过 95%，远超传统加工制造。

增材制造主要用于小批量、复杂化、轻量化、定制化、功能一体化零部件制造，能够将复杂的零部件结构离散为简单的二维平面加工，解决同类型零部件难以加工难题，传统加工主要面对大规模制造，因此增材制造并不是对传统加工制造技术的取代，而是传统加工制造技术的重要补充。

增材制造经过多年发展产业链日趋完善，已广泛应用于航空航天等多个领域。

增材制造产业链上游涵盖三维扫描设备、三维软件、增材制造原材料类及 3D 打印设备零部件制造等企业，中游以 3D 打印设备生产厂商为主，大多亦提供打印服务业务及原材料供应，在整个产业链中占据主导地位，下游行业应用已覆盖航天航空、汽车工业、船舶制造、能源动力、轨道交通、电子工业、模具制造、医疗健康、文化创意、建筑等各领域，产业链发展日趋完善，广泛用于多个领域。

2.1.2 金属增材制造为重要发展方向，SLM 技术为行业主流

金属增材制造技术是先进制造技术的重要发展方向。

《国家增材制造产业发展推进计划（2015-2016 年）》根据所用耗材和成形原理的差异，将主流的 3D 打印技术分为金属和非金属增材制造工艺两类，分别对应不同的打印原理和技术，其中金属增材制造是最前沿和最有潜力的增材制造技术，是先进制造技术的重要发展方向。

金属增材制造技术是以高能束流（激光束/电子束/电弧等）作为热源，通过熔化粉材或丝材实现金属构件逐层堆积成形。

粉末床熔融和定向能力沉积是两类主流金属 3D 打印技术，采用这两类工艺原理的金属 3D 打印技术都可以制造出达到锻件标准的金属零件。

粉末床熔融技术主要分为激光选区熔化（SLM）和电子束选区熔化（EBSM）两类，定向能量沉积技术是指利用聚焦热能熔化材料即熔即沉积的增材制造工艺，主要分为激光同步送粉技术和电子束熔丝沉积技术（EBDM）两大类。

SLM 是金属增材制造产业的主流技术。

SLM 是金属增材制造的主流技术，占据了金属增材制造绝大部分市场份额，且占比还在持续增加。

SLM 技术采用激光依据设定参数，有选择地分层熔化烧结固体金属粉末，在制造过程中，金属粉末加热到完全融化后成形。

其工作原理为：被打印零部件提前在专业软件中添加工艺支撑与位置摆放，并被工艺软件离 散成相同厚度的切片，工艺软件根据设定工艺参数进行打印路径规划。

实际打印过程中，在基板上用刮刀铺上设定层厚的金属粉末，聚焦的激光在扫描振镜的控制下按照事先规划好的路径与工艺参数进行扫描，金属粉末在高能量激光的照射下发生熔化，快速凝固，形成冶金结合层，当一层打印任务结束后，基板下降一个切片层厚高度，刮刀继续进行粉末铺平，激光扫描加工，重复这样的过程直至整个零件打印结束。

2.2 全球增材制造市场规模持续增长，中国增材制造产业日趋成熟

全球增材制造市场快速增长，金属增材制造细分市场增速高于行业整体增速。

经过多年发展，增材制造产业进入加速成长期，近五年增材制造行业在全球范围内整体呈现增长态势。

受疫情影响，2020 年全球增材制造产业的行业增长率有所放缓，但 2021 年增材制造行业恢复快速增长态势。

根据《Wohlers Report 2022》报告显示，2021 年全球增材制造市场规模（包括产品和服务）达到 152.44 亿美元，同比增长 19.49%，2017-2021 年 CAGR 为 20.06%。

根据《Wohlers Report 2022》预测，到 2025 年增材制造收入规模较 2021 年将增长近 2 倍，达到 298 亿美元，到 2031 年增材制造收入规模将较 2021 年增长 5.6 倍，达到 853 亿美元。

2019 年全球金属 3D 打印市场规模达到 33 亿美元，包括 3D 打印设备、材料和服务，预计 2024 年达到 110 亿美元，2019-2024 年 CAGR 为 27.23%，明显快于全球增材市场平均增速。

中国增材制造市场规模快速增长，预计 2025 年市场规模约为 630 亿元，其中 3D 打 印设备市场规模占比较高。

近年来，随着我国增材制造技术的不断成熟，产业总收入持续增加，优势企业发展壮大。

据中国增材制造产业联盟估算，2021 年我国增材制造企业营收约为 265 亿元，近四年复合增长率约为 28.5%，较全球复合增长率高约 9 个百分点,国内 市场规模占全球比例持续提高，2012 年该比例仅为 7.08%，到 2021 年提升至 25.69%。

我国 3D 打印各环节均呈逐年增长态势，其中 3D 打印设备市场规模占比较高。

2021 年，3D 打印设备产业规模达 129 亿元，占比最高，达到 49.5%，3D 打印服务规模达到 69 亿元，占比 26.5%，3D 打印原材料规模达 63 亿元，占比 24.0%，3D 打印设备市场份额远超其他细分产品。

中国作为全球最大的制造业基地以及消费大国，未来仍有巨大潜力，根据华曙高科招股说明书，我国 3D 打印市场将持续快速增加，预计 2025 年市场规模约为 630 亿元。

图 19：中国 3D 打印市场规模占全球规模比例

2.3 供需优化拓宽市场空间，政策支持引领行业发展

上游材料研发技术不断突破，中游设备国产替代方兴未艾。

近年来国内增材制造零部件厂商研发投入不断增加，国产金属 3D 打印材料已基本满足国产设备及下游增材制造需要。

我国对于材料技术的更新迭代不断加速，据艾瑞咨询统计，目前相关专利申请量 2021 年达 3079 件，超过美国位列第一，金属 3D 打印专用材料的开发在未来很长一段时间内将是重 点研究领域，材料金属化、复合化也是未来发展的主要趋势。

据前瞻网数据，设备是国内 3D 打印产业中产值最大的环节，目前大约占整个行业总产值的 40%-50%，从国内的 3D 打印市场里来看，设备环节的国产替代大幕已经开启，在存量市场上，铂力特、联泰、华曙等 3 家企业的合计占有率已达到 27.9%（主要是工业级 3D 打印机）。

随着材料和设备的国产替代加速，叠加金属 3D 打印在替代传统工艺实现装备领域降本增效上具备优势，金属 3D 打印产品应用的深度和广度将不断提升。

增材制造下游应用场景不断拓展深入，需求加速释放。

增材制造被广泛用于航空航天、医疗、汽车等领域。

根据华经产业研究院数据显示，2021 年全球增材制造服务产值规模达到 62.35 亿美元，较 2020 年增长 18.3%。其中，航空航天占比 16.8%，是 3D 打印产品最重要的服务领域。

增材制造正逐渐被尝试应用于更多的领域，与此同时，原有应用领域中的应用深度不断被拓展，尤其是在航空航天、汽车、医疗器械等领域对金属增材制造的需求持续保持旺盛增长趋势，应用端呈现快速扩展态势，将给增材制造市场提供巨大的发展空间。

增材制造为我国战略发展焦点，产业政策推动应用市场不断扩大。

增材制造技术是先进制造业和战略新兴产业的重要组成部分，变革传统产品生产制造理念，带动传统制造技术更新迭代，实现制造业跨越式发展，我国已将增材制造作为战略发展的焦点。

2015 年，工信部正式发布《国家增材制造产业发展推进计划（2015-2016 年）》，初步建立较为完善的增材制造产业体系。随后又陆续出台一系列政策，各级地方也积极推进地区规划政策落实，“中国制造 2025”也将 3D 打印列为发展重点。

一系列政策的出台使我国在增材制造领域形成了一个有效的协同创新的技术和产业发展体系，显著推动了我国增材制造的产业化发展，取得了一系列重大进展和成果。

3. 3D 打印全产业链布局实现“广而深”业务协同

3.1 构建金属 3D 打印生态链巩固优势地位

公司依托自研设备构建 3D 打印生态链。

公司主营业务涵盖金属 3D 打印设备的研发及生产、金属 3D 打印定制化产品服务、金属 3D 打印原材料的研发及生产、金属 3D 打印工艺设计开发及相关技术服务（含金属 3D 打印定制化工程软件的开发等），致力于为客户提供金属增材制造与再制造技术全套解决方案，构建了完整的金属 3D 打印生态链。

金属增材制造具有较高技术壁垒，公司具备先发优势。

根据铂力特招股说明书显示，当前 3D 增材企业中，美国企业多集中在非金属材料领域，欧洲企业则多集中在金属材料领域。

全球专业级 3D 打印设备出货量排名前三的公司都以非金属 3D 打印为主，其中美国 Stratasys 和 3DSystems 两家公司的出货量占行业的近七成。

由于金属 3D 设备单价远高于非金属，因此出货量方面不及非金属 3D 设备，但是受专利到期等因素影响，非金属 3D 打印行业竞争逐渐加剧，设备价格出现下降趋势，而金属 3D 设备凭借其较高的技术壁垒，其价格仍维持较高的水平。

EOS、Concept Laser（被 GE 增材公司收购）、SLM Solutions、Arcam（被 GE 增材公司收购）、Phenix Systems（被 3DSystems 收购）、铂力特等为主要的金属 3D 打印设备厂商，公司成立之初便聚焦金属增材制造，具备先发优势。

公司是当前国内金属 3D 打印高端制造领域上市公司中的稀缺标的。

铂力特凭借其雄厚的技术优势，当前已参与到多项国家重点型号工程的研制，据公司招股说明书披露，参研型号包括 7 个飞机型号，4 个无人机型号，7 个航空发动机型号，2 个火箭型号，3 个卫星型号，5 个导弹型号，2 个燃机型号，1 个空间站型号，涉及 C919 等军民用大飞机、先进战机、无人机、高推比航空发动机、新型导弹、空间站和卫星等。作为国内金属 3D 打印领域的稀缺标的，率先上市进行资金募集扩大产能建设，进一步巩固自身的竞争地位。

公司拥有覆盖增材制造设备、工艺、材料和设计全方面的自有知识产权体系，积累独特技术优势。

作为国内较早开展增材制造技术研究的公司，当前已孵化出一系列装备集成、工艺技术、提升成形质量、效率、精度等行业领先核心技术，仍不断形成新的研发成果来保持核心技术的先进性和减少对进口元器件依赖度。

根据公司公告，截至 2022 年 10 月，公司及其控股子公司共拥有 266 项专利，其中发明专利 80 项、实用新型专利 151 项、外观设计专利 35 项，计算机软件著作权 23 项，注册商标 85 项。

表10：截至表 2022H1，公司拥有多个在研项目

3.2 “设备+产品+原材料”多头并举夯实竞争优势

3.2.1 金属 3D 打印设备设计制造技术是公司成长基石

公司针对不同工业级应用场景开发多系列金属增材制造设备，提供全方位、专业性强的金属 3D 打印设备。

公司自主研制开发了激光选区熔化成形、激光高性能修复等系列金属 3D 打印设备。针对航空航天研发 S300 系列、S400 等、为科研院校设计了 S210 等、而面对医疗齿科和工业模具等行业也分别开发适用性强的金属增材制造设备，为不同客户提供专业合适的设备。

先进的金属 3D 打印设备设计制造技术是公司成长基石。

2015 年，公司成功研制出高精度、高稳定性的激光选区熔化设备 BLT-S310，并通过空客公司认证，成为 A330-NEO 机型增材制造项目主要设备。

2018 年，该设备成功出口德国，表明公司的自研设备在国际市场被认可，并逐渐走向国际化。

S500 型号设备全球首次实现单向1500mm级大尺寸SLM 增材制造，填补国内外空白，达到国际先进水平，S600 型号设备采用四光束联动扫描技术，实现三向 600mm 大尺寸增材制造，成形尺寸处于国际先进水平，S400 设备的关键技术指标达到 EOSM400 等同类产品水平，如成形尺寸、预热温度、氧含量控制等。金属 3D 打印设备设计制造技术是公司成长基石，帮助公司构建竞争壁垒。

3.2.2 3D 打印定制化产品涵盖多品类，满足不同客户需求

在定制化产品领域公司具有多重技术优势，产品类型齐全。

公司通过自有金属增材设备为客户提供金属 3D 打印定制化产品的设计、生产相关服务，产品用途以及优势如下：

1）公司通过金属增材制造技术，在保证产品性能的同时最大限度的实现零件减重；

2）解决薄壁结构件、薄壁蜂窝结构、异形孔结构难加工问题，使客户可以根据需求进行零件自由设计；

3）将传统制造方式下分离的零件进行一体制造和整体化功能集成，可大大减少零件数量，降低装配风险，实现减重、增加可靠性、缩短生产周期；

4）对于服役期间的磨损或生产过程中的产品加工缺陷进行修复与再制造，恢复产品的几何性能与力学性能。

5）公司采用大尺寸电弧增材制造装备，实现了铝合金、不锈钢等超大尺寸构件的高效低成本制造，解决了大尺寸构件协同打印拼接精度与质量控制，变形与尺寸控制问题。

公司自主研发钛及钛合金粉末和高温合金粉末实现进口替代。

金属粉末材料参数指标与增材制造设备、打印成形工艺、后处理工艺紧密相关，公司具有丰富的金属增材制造批量产品工程化应用经验，钛合金金属增材制造专用粉末技术水平达到国内领先、国际先进水平，同时公司 3D 打印零件产品已批量装机应用，支持 30 多项国家重点型号工程的研制。

公司可根据客户实际产品应用的反馈不断动态研发调整金属粉末的参数指标，打造金属增材制造专用材料体系，促进金属粉末材料的研发。

同时，公司根据所售设备的技术特征和不同客户的定制化产品需求，针对不同材料开发了不同分层厚度的工艺参数，层厚变化从 0.015mm 到 0.050mm 不等。

生产粉末制备工艺成熟稳定，其中粉末球形度、空心粉率、杂质含量、特殊元素含量均达到行业先进水平。2021 年公司承担国家发改委 3D 打印钛粉产业化项目，粉末规模化制备能力大幅提升。

公司在金属 3D 打印技术服务和代销等领域全面布局。

1）金属 3D 打印技术服务：公司在为客户提供多种尺寸、多种成形工艺的金属增材制造的同时，可提供全方位、专业性强的金属 3D 打印技术服务，具体包括工艺咨询服务、设计优化服务、逆向工程服务、软件定制服务等。

2）代理销售设备及配件：公司与德国 EOS 公司建立了较为紧密的合作关系，公司代理销售部分 EOS 金属增材制造设备，并向客户提供本地化的 EOS 设备相关维护等服务。

3.3 积极扩产打破产能瓶颈，提升公司规模优势

国内金属 3D 打印产品服务领域竞争者众多，铂力特金属增材设备规模居于首位。当前国内金属增材产品服务的厂家主要有铂力特、鑫金合、顶维科技等。

以南极熊在 2021 年 7 月发布的数据来看，铂力特以 150 余台金属 3D 打印设备规模居行业第一。

根据公司公告，截至 2022H1，铂力特拥有的金属 3D 打印设备已达到 270 余台，是国内最具规模化的金属 3D 打印工厂，在打印产品领域有着突出的设备数量优势。

铂力特还具有全产业链优势，公司集 3D 打印原材料、3D 打印设备及配套软件、3D 定制化产品服务于一体，生产成本更低。

产品打印过程中，从材料到打印产品衔接度好，打印效率高。公司设备的软、硬件均为自研，参数调节更加灵活，对打印产品的适配度更高，打印合格率高。

公司积极募投扩产，有望不断提升市占率。

2022 年 8 月 29 日，铂力特发布定增预案，拟募资不超过 20 亿元，以建设金属增材制造大规模智能生产基地项目，配套金属 3D 打印粉末自动生产线、产品检验检测设备、大尺寸/超大尺寸 3D 打印设备和后处理设备等合计 505 台/套。

预期建设周期为 36 个月，项目若达产，将大幅提升公司金属增材定制化产品和原材料粉末的产能，有利于持续提高公司的市场占有率，进一步扩大订单承接能力和业务规模，增强综合实力。

4. 盈利预测与估值

公司的盈利预测主要是由对公司分业务盈利预测汇总而得到的。

在收入端，公司打通金属增材全产业链通路，自研设备、定制化产品以及原材料等业务规模随着需求释放而不断扩大。

此外，公司积极募投扩产，扩大公司定制化产品和原材料端的产能，提升未来订单获取能力，因此我们预计公司 2022-2024 年的营业收入为 9.41、13.26、17.53 亿元，对应同比增速分别为 70.42%、40.92%、32.24%。

在成本端，公司产品已逐渐进入小批量生产阶段，规模效应将带来公司整体成本降低，因此预计 2022-2024 年毛利率稳步提升，分别为 52.78%、54.00%、54.72%。

综合来看，受金属增材行业高景气和公司产能扩张的有利影响，我们预计公司归母净利润 2022 年扭亏为盈，实现 0.56 亿元，2023-2024 年的归母净利润分别为 2.08、3.68 亿元，同比增速分别为 273.6%、77.1%；预计公司 2022-2024 年的 ROE 分别为 3.8%、12.4%、18.0%。

关键假设如下：

1）3D 打印定制化产品及技术服务：公司 2022 年 8 月发布公告拟募资进行金属增材制造大规模智能生产基地项目建设，配套相应设备 505 台/套。

此外，公司在维持自身核心客户之外还积极开拓新的市场业务。预计 3D 打印定制化产品2022-2024 年的营收为5.48、7.92、10.72 亿元，对应同比增速分别为 97.10%、44.60%、35.30%。

考虑到规模效应叠加毛利率较高的航空航天产品进入小规模批产期,整体毛利率有望不断提高，预计 2022-2024 年毛利率分别为 54.50%、55.00%、55.50%。

2）自研 3D 打印设备、配件及技术服务：根据客户需求提供金属增材制造设备及增材制造整体解决方案，预计随着金属增材制造在国内的普及，该业务收入将持续增加。

预计 2022-2024 年营收为 3.28、4.59、5.97 亿元，对应同比增速分别为 50.40%、40.00%、30.00%。

公司通过设备核心部件的国产化降低设备成本，叠加规模效应，毛利率或小幅提升，预计 2022-2024 年毛利率分别为 55.00%、56.50%、57.00%。

3）3D 打印原材料：公司自研的钛及钛合金粉末、高温合金粉末品质优异，制备工艺稳定可靠，随国产替代加快未来或进一步增长。预计 2022-2024 年营收为 0.21、0.26、0.32 亿元，对应同比增速分别为 30.00%、23.70%、19.9%。受益于规模效应，毛利率有望保持小幅提升，预计 2022-2024 年毛利率分别为 43.50%、44.00%、44.50%。

4）代理销售增材制造设备及配件：主要为代销 EOS 公司的金属增材制造设备，营收及毛利率较为稳定，预计 2022-2024 年营收为 0.43、0.48、0.53 亿元，对应同比增速保持 10.00%。该项业务毛利率较为稳定，预计 2022-2024 年毛利率维持在 19.00%。

公司作为国内金属增材制造领军企业，核心受益于 3D 打印下游需求释放，此外公司积极募投扩产，未来盈利能力有望持续提升。

我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 0.56、2.08、3.68 亿元，对应当前股价 2022-2024 年 PE 分别为 296/79/45 倍。

选取航空航天制造相关的三角防务（飞机、发动机锻件）、中航重机（飞机、发动机锻铸件）、航宇科技（发动机锻件）、图南股份（发动机铸件）作可比公司业务主要为飞机、发动机零部件制造，下游客户主要为军工企业，在业务领域和客户方面与公司相似，具有可比性。

我们选取 2023E 市盈率与 2022E-2024E 归母净利润 CAGR 的比值计算 PEG，可比公司 PEG 均值为 0.8，公司 PEG 为 0.5，公司 PEG 低于行业均值。

考虑到公司作为金属增材制造稀缺标的，叠加下游需求加速释放，未来业绩有望保持快速增长。

5. 风险提示

金属增材制造领域竞争加剧。随着金属增材的下游应用场景增多，全球龙头发展重心向金属增材领域倾斜，加上国内企业开始谋求上市，供给端也不断放量，行业竞争会进一步加剧。

装备采购制度改革对盈利波动的风险。随着国家深化装备采购制度改革，军方装备采购将趋于关系市场化、需求正常化、价格合理化，公司或有降价压力，导致公司毛利率有所下降。

增材制造装备关键核心器件依赖进口风险。公司进口核心元器件主要为激光器、扫描振镜、运动控制系统电气元器件，对国外品牌存在一定的依赖性。若公司无法按需及时采购，将对公司的生产经营产生不利影响。

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