在一年时间里，顺威股份原实控人将所持71.56%套现减持殆尽，与减持相伴的，是上市公司的业绩快速下行。紧随原实控人减持，数位牛散携近3倍杠杆资金联袂接盘。此后，顺威股份股价逆市上扬2.5倍，与大盘走势形成强烈反差。截至昨日（2017.06.22），牛散共计浮盈近约45.65亿元。而这背后，又有是何种套路？

作者：姬婧瑛

来源：新财富plus（ID：xcfplus）

在一年时间里，顺威股份原实控人将所持71.56%套现减持殆尽，与减持相伴的，是上市公司的业绩快速下行。紧随原实控人减持，数位牛散携近3倍杠杆资金联袂接盘。此后，顺威股份股价逆市上扬2.5倍，与大盘走势形成强烈反差。截至昨日（2017.06.22），牛散共计浮盈近约45.65亿元。而这背后，又有是何种套路？

作者：姬婧瑛

来源：新财富plus（ID：xcfplus）

A股市场总是充满花样百出的套利，某些案例甚至影视编剧也自叹不如，今天新财富扒的是顺威股份（002676）的精彩“故事”。

为什么说“精彩”？其一，该公司股价从2015年年中至今上涨了2.5倍，而同期大盘指数却是从5000点上方几近腰斩至3000点水平；其二，在其股价逆市暴涨的同时，其净利润却是每况愈下，从2011年的1.09亿元一路下滑至2015年的区区200万元，其中2015年的扣非净利润更是负值；其三，在常理无法解释的股价暴涨之下，原实控人掐点减持全部股份，套现高达41.67亿元，并辞去了公司一切职务全身而退；其四，实控人闪退之时，数位“牛散”联袂携杠杆资金接盘，并入局董事会，此后，公司股价在高送转、重组等利好之下继续高歌猛进，牛散们录得浮盈高达45.65亿元。

整个过程可谓一气呵成，接下来请跟随新财富来正式拆解这个典型案例。

第一幕

上市首年即遭遇业绩变脸，实控人解禁日掐点减持，顺利套现42亿

展开全文

2012年5月25日，顺威股份在深圳中小板上市，公司主营塑料空调风叶的研发、制造、销售和服务，为格力、美的、海尔、志高、格兰仕等国内外众多空调生产企业的配套企业。一致行动人顺威国际集团控股有限公司（简称“顺威国际”）、佛山市顺德区祥得投资咨询有限公司（已更名新余祥顺投资管理有限公司，简称“祥顺投资”）合计持有顺威股份71.56%的股权。而创业团队麦仁钊、黎东成、杨国添、何曙华四人合计持有顺威国际、祥顺投资两家公司100%的股权，是顺威股份共同实际控制人（图1）。

企业实现IPO，可以说是绝大多数创业者孜孜以求的梦想。IPO是创业者的人生大考，成功突围者可谓鲤鱼跳龙门、乌鸡变凤凰。顺威股份实现了IPO，其四位创始人可以说是成功跳过了龙门。而其跳龙门的过程又甚为“惊险”。

业绩变脸前夕“惊险”上市

何以说惊险？我们来看顺威股份的核心业绩指标——净利润数据吧（图2）。

2009年，顺威股份实现净利润0.56亿元，2010年翻倍至1.15亿元，可谓名符其实的高增长；2011年其净利润虽然微跌至1.09亿元，但依然保持在高位。正是依靠2010年及2011年的漂亮业绩，顺威股份得以在2012年1月9日成功过会，并于5月在中小板上市。

然而，上市当年，顺威股份业绩旋即变脸，并于此后逐年下滑。2012年，顺威股份净利润0.69亿元，较上一年度大幅下滑近四成，此后又进一步下跌。至2015年时，其净利润仅有200万元，扣非后净利润更是负数。2011年-2016年，顺威股份的净利润年复合增长率为-19.35%，营业收入年复合增长率-1.29%。

顺威股份“惊险”过会，可以说是其抓住了最后的上市机会，否则待2012年业绩变脸暴露，还有可能实现IPO吗？

伴随业绩变脸，顺威股份上市后股价也一路走低，从上市当天的15.8元/股最低跌至8.31元/股，市值近乎腰斩（图3）。此后股价也一直在低位盘横，未见起色。

图3：顺威股份上市后股价走势

2015年5月27日，顺威股份上市满3年，大股东的持股得以解禁。如前文所述，麦、黎、杨、何四人通过祥顺投资、顺威国际，共计持有顺威股份71.56%股权。股权获得解禁的实控人，旋即迅速减持股份。

幸运的是，其股份解禁之时，A股经历了一波自2014年下半年以来的牛市行情，顺威股份的股价也从13元/股水平一路上涨至27.03元/股（此为未复权价格）。

掐点减持套现42亿，实控人全身而退

实控人的第一次减持发生在股份解禁刚满10天之时，即2015年6月7日。该日，顺威国际将2800万股以23.5元/股的价格转让给自然人文细棠，交易总价6.58亿元。该笔股份占顺威股份总股本的17.5%，这个股权比例几乎是政策允许的最高减持比例。因为按照证监会此前的减持规定，实际控制人在其任职期间内，每年减持的股份数量不得超过其持股总数的 25%，顺威股份实控人的总持股比例为71.56%，按25%计即不得超过17.89%。

减持完17.5%之后，顺威股份实控人剩余持股为54.06%，一年之内已是无法再大额减持了。然而，在2个月之后，其又以质押的方式继续套现。

2015年7月25日，四位实控人控制的祥顺投资，将所持顺威股份高达26.54%的股权质押给了自然戎国平。此时，祥顺投资持有的顺威股份股权全部处于质押状态（另外20.02%的股权于2013年质押给了顺德农商行）。该等质押融资金额不详。

两天后，即2015年7月27日，顺威股份实控人麦仁钊、黎东成、杨国添、何曙华在同一时间分别辞去董事长、董事、法人代表等职务，彻底抽身而去。

2015年7月28日，祥顺投资质押给顺德农商行的1363.37万股顺威股份解除质押，3天后，其又将解除质押股权中的402.36万股质押给戎国平。此时，祥顺投资合计将29.05%的顺威股份股权质押给了戎国平，将11.51%顺威股份股权质押给了顺德农商行，祥顺投资仍持有顺威股份6%的股权，顺威国际仍持有的顺威股份7.5%的股权。

2015年11月12日，祥顺投资质押给顺德农商行的股权解除质押，2016年2月3日祥顺投资质押给戎国平的股权解除质押。

质押股权全部解除的第二天，即2016年2月4日，顺威国际、祥顺投资旋即公告未来减持计划。需要提请注意的是，这个时间也是4位实控人辞去董事会职务刚刚满6个月的时间点。按照相关规定，上市公司董、监、高自辞职起半年内不得减持所持上市公司股票。禁止期限刚过，又是掐点宣布减持计划。

回溯一下实控人的减持路径，一切都是在掐点进行：3年禁售期一过，即一次性几乎顶格减持政策允许的最大持股量；之后，迅速将股票质押给他方，办理完股票质押的第三天，旋即辞去董事会一切职务；辞职满半年的禁售期一过，又旋即发布后续减持计划。

如此紧凑的安排，难免被认为实控人欲以最快速度套现手中股票。而其第一次减持时，对外发布的减持理由是：“通过出售部分股权分散持股结构，使上市公司的治理结构更加合理”。

2016年4月28日，祥顺投资、顺威国际公告将全部持股转让给自然人蒋九明、文菁华，二人各自支付20.15亿元、14.94亿元，分别受让顺威股份29%、25.06%的股权。其中，蒋九明受让的股权与祥顺投资质押给戎国平的股权几乎一致。

至此，从2015年6月7日至2016年4月28日不足一年的时间内，顺威股份的四位共同实控人，将高达71.56%的股权减持殆尽。其带着高达41.67亿元的套现额，向上市公司说再见。

41.67亿元是什么概念呢？按照顺威股份近5年的年平均净利润0.55亿元计算，相当于76年的净利润。换句话说，大股东不到一年减持套现，就斩获了公司要花76年才能赚到的钱。

这场实控人减持的戏码就此完美谢幕。

第二幕

牛散联袂入局接盘，身后携带巨量杆杠资金

我们在前文提到，在顺威股份原实控人减持离场过程中，出现了几位自然人——文细棠、戎国平、蒋九明、文菁华，并先后与原实控人发生了交易关系。其中，文细棠、蒋九明、文菁华是原实控人减持的接盘人，戎国平是原实控人质押股份的质权人。

这几个人有个共同特点，曾多次现身于不同上市公司的前十大股东之列。比如，文菁华曾现身神雾节能（000820）十大股东之列；戎国平曾现身金洲管道（002443）、顺威股份十大股东之列；文细棠则更是在至少10家上市公司的前十大股东名单中出现过。具有这种特征的自然人，江湖人称“牛散”。

顺威股份原实控人减持套现的41.67亿元，全数由牛散们接盘下来了，换句话说他们也掏出了等额的真金白银。数十亿元的资金对于自然人而言，并不是一个小数目，即便是新财富500富人榜上身价数百亿元的顶层富豪，也未必能随时拿出几十亿现金。

那么，牛散们接盘资金哪里来呢？自然是借杆杠撬动。

文细棠0.63倍杠杆受让17.5%股权

顺威股份原控股股东最早转让的17.5%股权（2800万股），由文细棠以自有资金及通过资管计划，合计出资6.58亿元受让。其中，以自有资金2.82亿元受让7.5%，诺安金狮66号资产管理计划（简称“诺安66号资管计划”）出资3.76亿元受让10%。完成转让后，诺安66号资管计划、文细棠分别位列顺威股份第二大股东、第三大股东（图4）。

诺安66号资管计划的规模为3.9亿元，其中优先级资金2.6亿元、劣后级资金1.3亿元，合同期限为1年。劣后级资金由文细棠出资，文细棠实际是该资管计划的实际募资人和实控人。

综合而言，文细棠在此受让中，以自有资金出资4.12亿元，对外募资2.6亿元，杠杆倍数为0.63倍。

文菁华至少2倍杠杆受让25.06%股权

文菁华通过西部利得增盈1号资产管理计划（简称“西部利得1号资管计划”），以14.94亿元对价，从原实控人手中受让了顺威股份25.06%的股权（图5）。

西部利得1号资管计划募资总额15亿元，劣后级资金5亿元由文菁华以自有资金、自筹资金认购，优先级资金10亿元由西部利得基金募集。明面上，该资管计划的杠杆倍数为2倍，但文菁华5亿元的劣后级资金的具体来源，我们无法判断该资管计划是否叠加了隐形杠杆。如果劣后级资金中存在借贷资金，该资管计划杠杆倍数将超过2倍。

蒋九明5.6倍杠杆受让29%股权

蒋九明以20.15亿元的对价，从原实控人手中受让了顺威股份29%（1.16亿股）的股权（图5）。签署股权转让协议后，蒋九明两次变更股权转让对价款的支付方式。

2016年4月28日的第一版方案是，蒋九明以14.9元/股的价格受让1.16亿股股份，其以自有资金或通过资产管理计划方式，支付总计17.284亿元的对价。2016年5月4日的第二版方案是，蒋九明通过“中山证券汇融 1 号集合资产管理计划”（简称“中山1号资管计划”）支付转让对价17.284亿元。该资管计划的劣后级资金5.76亿元由蒋九明自筹，优先级资金11.524亿元由中山证券募集，即杠杆倍数为2倍。2016年6月8日的第三版方案是，蒋九明以自有资金支付对价，但是股份受让价格变更为17.37元/股，较14.9元/股上涨16.58%，蒋九明需支付对价20.15亿元。

但这20.15亿元对价中，有高达85%（17.1亿元）的比例是借贷融资。具体来看20.15亿元资金的三大来源：一是蒋九明自有资金3.05亿元；二是蒋九明向自然人庄某某借款6亿元，借期12个月，年利率9%；三是股票质押式回购融资11.1亿元（表1）。蒋九明用3.05亿元自有资金撬动17.1亿元外部资金，杠杆倍数5.6倍。

值得注意的是，蒋九明受让的29%股权，与原实控人被允许减持之前质押给戎国平的股权（29.05%）几乎一致。

综合计算，“牛散军团”为受让原实控人所持的顺威股份71.56%股权，合计以10.87亿元自有资金，撬动31.22亿元外部融资，整体杠杆倍数为2.87倍。

第三幕

董事、高管大范围变更背后，牛散利益关系浮出水面

原实控人减持撤退之后，牛散们鱼贯入场，顺威股份公告称前几大股东持股接近，因而公司“无实际控制人”。然而，表面看似无关的几位自然人，实际却有着各种利益交集。

顺威股份原实控人退出、各路牛散“接盘”过程中，顺威股份董事、高管变动频繁（表2）。2015年7月27日，麦、黎、何、杨四人辞去董事会相关职务，8月27日，杨昕、赵建明、李鹏志、祝群华补选为董事。其中，杨昕、赵建明分别为早年入司的骨干员工；而祝群华、李鹏志二人未持有顺威股份股票，看似也非持股5%以上股东派驻，二人为何能够空降担任董事、董事长呢？

围绕锦亮实业与朱雀投资的交集——朱康军现身

顺威股份披露的任职简历显示，祝群华曾历任浙江仙居益成家具厂总经理、杭州锦亮实业有限公司（已更名杭州锦亮投资控股有限公司，简称“锦亮实业”）副总经理、浙江省仙居县正威机械制造有限公司（简称“正威机械”）总经理。巧合的是，李鹏志也曾任锦亮实业副总经理。

工商资料显示，锦亮实业、正威制造股东均是朱康军、李伟芬夫妇。锦亮实业成立于2009年8月11日，注册资本900万元，设立时股东为王勇、徐铭、陈莉莉，分别占股33%、33%、34%。2013年6月3日，锦亮实业股东变更为朱康军、李伟芬夫妇。2014年8月20日，锦亮实业增资至5000万元，朱康军、李伟芬各出资4000万元、1000万元，公司经营范围新增“实业投资、投资管理”。

朱康军同样是一位牛散。2013年7月30日，朱康军通过锦亮实业向凯恩集团增资，以6800万元的出资额占32.38%股权。之后，朱康军与凯恩集团另两位股东达成一致行动人关系，从而成为凯恩股份（002012）实控人之一。2014年1月朱康军进入凯恩股份任董事长。2014年6月，朱康军辞任，9月，锦亮实业转让凯恩集团全部持股退出。

如今，曾在朱康军公司任职的李鹏志、祝群华，分别担任顺威股份董事长、董事至今。

为何是朱康军的关联人士进驻了董事会并担任了董事长？这就不得不提及顺威股份2015年11月发布的定增预案。

2015年11月5日，顺威股份发布定增预案，拟以24.5元/股的价格定向发行8000万股股份，募资19.6亿元用于大屏智能触控终端产业化项目，其中包括收购深圳市康佳壹视界商业显示有限公司（简称“康佳壹视界”）75%股权事项。

自然人文细棠及黄家英、诺安资管汇利8号专项资产管理计划（简称“诺安8号资管计划”）、浙江朱雀投资管理有限公司（简称“朱雀投资”）分别认购1648.98万股、1632.65万股、800万股、3918.37万股定增股份。其中，诺安8号资管计划由文细棠全额认购。定增完成之后，文细棠、诺安8号资管计划、朱雀投资三者签署一致行动人协议。

本次定增后，顺威股份原实控人持股比例被稀释至36.04%（顺便提示一下，此时原实控人还有部分持股未减持，而是处于质押状态），文细棠及其一致行动人持股比例上升至38.2%，公司实际控制人将变更为文细棠。

那么，拟与文细棠结成一致行动人的朱雀投资（也是在此次定增中认购最多的投资方）又是什么背景？

工商资料显示，朱雀投资成立于2014年10月，股东为朱子孝（80%）、李美芳（20%）。明面上看，朱康军与朱雀投资似无关联，但朱雀投资设立之后，曾在朱康军公司任职的祝群华又多了一个身份——朱雀投资副总经理。此外，有媒体报道称，朱雀投资大股东兼法人代表朱子孝与朱康军“就是同一个村里的”。

另外，值得注意的是，早在顺威股份发布定增预案之前的2015年8月，与朱康军有交集的李鹏志、祝群华就已经紧随原实控人辞职而替补进入了董事会；况且，2016年3月10日顺威股份公告终止定增及资产收购，拟参与定增的朱雀投资并未成为股东，而作为朱雀投资代表的祝群华等依然在任董事。

无论顺威股份的定增成功与否，朱康军的关联人进驻董事会似乎都是既定的安排。

围绕两家合伙企业的交集——牛散军团“大会师”

文细棠与朱雀投资及朱康军已然产生交集，文细棠与其他牛散股东的交集又如何？我们先从戎国平说起。

顺威股份2015年年报显示，戎国平除了是原实控人质押股份的质权人之外，还持有18.08万股（占比1.13%）顺威股份股票，位列第七大股东。除此之外，戎国平还与文菁华存在合作关系。

2015年5月19日，文菁华与王兰香合伙成立深圳市金聚豪股权投资企业（有限合伙，下称“金聚豪”）；5月27日，戎国平与文菁华合伙成立深圳市融汇创赢投资合伙企业（有限合伙，下称“融汇创赢”）。两家合伙企业的合伙人一度皆变更为戎国平、文菁华、王香兰三人合伙，但又在2015年12月28日变更为戎国平与王兰香两人合伙，执行事务合伙人也均由文菁华变更为王兰香，文菁华从两家合伙企业中退出（表3）。2016年4月，文菁华现身受让顺威股份原实控人的股权。

而王香兰与文细棠的关系也非常密切。

2016年第一季度，王兰香与文细棠一同现身中国软件（600536）前十大股东之列。青山纸业（600103）2015年年报显示，文细棠、王兰香也一同现身前十大股东之列。此外，在波导股份（600130）、中信海直（000099）等的前十大股东中，也都曾闪现两人结伴而行的身影。而在东阳光科（600673）、益佰制药等（600549）股票上，文细棠与王兰香则是“错时驻扎”，即在一方撤出后，另一方“接力”买入。

朱康军、李鹏志、祝群华、文细棠、文菁华、戎国平、王兰香等人，看似相互独立，实则关系错综复杂。

第四幕

神秘力量作用，股价逆势大涨，牛散军团浮盈46亿

先来看下面这张顺威股份与深证成份指数的走势对比图（图6）。2014年9月开始，顺威股份股价与大盘上涨趋势基本一致，股价随牛市触底反弹至上市初的价位（15元/股）。而在2015年6月股灾之后，顺威股份的股价不但并未跟随大盘下行，而且是一骑绝尘屡创新高。2015年6月，正是牛散军团首次接盘原实控人股份的时间点。这，会是一种巧合吗？

图6：顺威股份与深成指走势对比图

股价离奇上涨，背后疑窦重重

顺威股份的股价一路暴涨期间，该公司的经营业绩基本面并无发生本质变化，因而这种股价的离奇上涨就变得疑窦重重。

在股价暴涨期间，顺威股份先后两度发布了标的各异的定增及重组预案，但均未最终实施。除了定增重组，顺威股份还分别于2016年2月5日、2017年4月25日两度发布高送转分红方案——“每10股送15股派0.1元”、“每10股送8股派0.15元”。

资产重组概念、高送转概念，是不是很熟悉的套路？

另外值得注意的是，顺威股份股价变化与股东户数变化之间的相关性。顺威股份股价大涨伴随着股东户数减少、户均持股数增长，反之亦然（图7）。

具体来看顺威股份的4个股价走势区间：2015年3月1日-4月16日，股东户数从1.41万户骤降至0.96万户，股权集中度骤增，其股价从21.5元/股涨至27元/股；2015年9月1日至12月31日，其股价从21元/股涨至48元/股，户均持股数从1.73万股增至2.77万股；2016年1月1日-3月31日，股东户数从5775户骤升至1.15万户，几乎翻倍，其股价从48元/股跌至38元/股；2016年3月31日-10月31日，其股价从19.5元/股涨至33.5元/股，户均持股数从3.49万股增至5.98万股。

这四个时间段也是顺威股份股票交易异动频发的阶段。比如，多次出现换手率达到20%，多次出现单个交易日涨跌幅偏离值达7%，多次出现单个交易日内股价振幅达15%，多次出现三个交易日涨跌幅偏离值累计达20%（表4）。

顺威股份的股价是否被操纵我们无从判断，不过，与该牛散军团存在幕后交集的朱康军，确有操纵上市公司股价的前科，且被证监会处以高额罚单。

2017年5月2日，证监会向朱康军下发了一张超过5亿元的处罚单，罚因是其操纵中兴商业（000715）和铁岭新城（000809）的股价，合计获利2.7亿元。披露信息显示，朱康军集中资金优势、持股优势，利用账户组，连续买卖铁岭新城和中兴商业，并在其控制的账户之间交易这两只股票，影响股票的交易价格和交易量。朱康军控制的账户组达49个，除了自然人账户外，还包括信托账户、公司账户。

这并非朱康军第一次被罚。2016年4月，朱康军使用5个证券账户买卖博远投资（已退市）股票，涉内幕交易被罚90万元。

账面浮盈谋落袋，退出计划开幕

2016年3月22日，文细棠披露了未来减持计划——未来6个月内将通过集中竞价交易、大宗交易或协议转让等方式减持12.5%-17.5%的顺威股份股权。顺威股份2017年一季报显示，文细棠及其控制的诺安66号资管计划仍持有顺位股份13.49%的股权，据此计算，其一年间减持了4.01%的顺威股份股权。按照其减持数量及成交价区间估算，文细棠大约套现3.67亿元（表5）。

文细棠减持4.01%股权却遭处罚。2016年11月15日，深交所对文细棠违规减持行为处以公开谴责处分。据深交所的披露，文细棠2016年3月22日公告减持计划，3月23日即开始通过竞价交易方式卖出股份，且3月23日-4月18日卖出股份占顺威股份总股本的1.26%，违反证监会2016年1月发布的《上市公司大股东、董高监减持股份的若干规定》中的两条规定：第八条规定上市公司大股东计划通过集中竞价交易减持股份，应当在首次卖出的 15 个交易日前预先披露减持计划；第九条规定上市公司大股东在三个月内通过集中竞价交易减持股份的总数，不得超过公司股份总数的1%。

目前，文细棠、文菁华、蒋九明合计仍持有顺威股份67.55%的股权。三人均在顺威股份的股权投资中收获了不同程度的账面浮盈，按2017年6月22日收盘17.2元/股价计，其合计浮盈达45.65亿元（表6）。

我们接着再来算一笔账，牛散们的接盘总成本是41.67亿元，其中自有资金仅为10.87亿元，其余30.8亿元全部为外部融资，而其总浮盈达到了45.65亿元。也就是说，其以10.87亿元的净投入，获得了45.65亿元的账面盈利，收益率高达420%，而其平均持股时间不足一年半。当然，其外部杠杆融资还得支付利息，30.8亿元的融资假设按7%的年利率计算，一年半的资金成本约为3.24亿元。

账面浮盈只是纸面富贵，落袋为安才最终算数，于是下半场退出计划开幕。

股权交割刚满6个月，即2016年12月20日，文菁华掐点披露减持计划——未来6个月内通过集中竞价交易、大宗交易或协议转让方式减持1%-25.06%的顺威股份股权。

2017年3月1日，文菁华控制的西部利得1号资管计划与华信超越（北京）投资有限公司（简称“华信北京”）签署股权转让协议，前者将所持顺威股份25.06%的股权以26.08亿元的对价（26.02元/股）转让给后者。股权转让完成后，华信北京将成为顺威股份第二大股东（图8）。

除了股权转让公告，顺威股份同时发布了股权收购公告：拟以1亿元现金对价收购熊猫新能源有限公司（简称“熊猫新能源”）100%股权。该收购事项生效的先决条件之一是文菁华与华信北京完成股权转让交割。

前者决定后者的交易设计，缘起熊猫新能源的实控人与华信北京的实控人同为马超父子。马超出资26.08亿元受让文菁华间接持有的顺威股份股权，顺威股份再用自有资金1亿元收购熊猫新能源100%的股权。

第五幕

马超7.7倍杠杆受让牛散筹码，黄如论藏身幕后操盘？

马超受让股权同样动用了杠杆资金。华信北京26.08亿元资金来源分为三部分：自有资金3亿元、第三方借款17亿元、质押股票融资6.08亿元，杠杆倍数7.7倍。

交易主导者究竟是谁？

具体来看26.08亿元的受让款来源。一、3亿元自有资金来源分为两部分：一部分是华信北京自有货币资金，另一部分是旗下云南经典房地产开发集团有限公司（简称“云南经典房地产”）持有可售房产、物业、车位等近期销售回款。二、17亿元的第三方借款由世纪金源投资集团有限公司（简称“世纪金源”）提供，借款期限3年（可申请延期2年），借款年利率8%。华信北京须每年支付利息，到期偿还本金。马超为该笔借款提供个人无限连带担保责任。三、尾款6.08亿元来源于华信北京向金融机构质押股权融资，融资期限2年，融资年利率6%，每半年支付一次利息。

实际上，马超是否是真实的受让人也存疑点。其一，其自身并无多少自有资金，最大的一笔17亿元借款来自世纪金源；其二，与此次受让股权捆绑交易的、上市公司拟收购标的熊猫新能源公司，控股72%的股东虽说是马超父亲马术扬，但世纪金源在其中持股20%（图9）。换句话说，世纪金源是此交易的重要参与方。而世纪金源的实控人为福建籍富豪黄如论，此人以200亿元的财富位居2017年新财富500富人榜第87位。

此外，马超的还款能力也存疑。根据披露，还款来源为马超通过华信北京控股的云南经典房地产项目销售回款、存货及自持物业销售资金等。

那么，这家房地产公司的资质如何？天眼查资料显示，云南经典房地产涉及法律诉讼95起，法院开庭传票、裁判文书等公告17件，失信人记录19条、被法院执行记录8条。再追溯这家房地产公司的背景发现，这家地产公司并非马超所创办，而是杨永宏、杨永华创办于2001年。华信北京于2015年4月收购了该公司，而收购过来之时，该公司已濒临破产。当年云南经典房地产公司濒临破产的报道有见诸媒体。

更进一步，马超究竟是谁？当前并无有效信息证明这位1983年出生的年轻人拥有雄厚的资产实力，只见他的踪迹与世纪金源如影随形，除了在熊猫新能源共同合股之外，还共同收购了丹麦著名音响品牌Bang&Olufsen。此外，新财富进一步查询获悉，由马超担任执行董事的北京华信盛嘉科技有限公司，系世纪金源100%控股。

1亿元收购的熊猫新能源年收入仅70万元

我们再回到此次交易中顺威股份的收购标的——熊猫新能源。关于收购熊猫新能源的原因，顺威股份公告原文是：“公司认为新能源车物流产业发展空间广阔，熊猫新能源业务前景良好，并可与公司形成业务协同，收购熊猫新能源可推动公司进入新能源物流车租赁运营领域，从而拓展公司业务结构，提升业绩增长潜力。”

关于该收购事项以25.06%的股权转让为前提的原因，顺威股份公告原文是：“该等约定有利于提升熊猫新能源未来业务发展的稳定性。上市公司目前主营业务为注塑产品生产、模具设计制造及改性塑料研发生产，缺乏新能源物流车租赁运营业务经验。华信北京成为上市公司股东，有利于发挥华信北京的行业经验，推动熊猫新能源业务发展和经营的稳定性。”

两个解释有一个自相矛盾之处：顺威股份缺乏新能源物流车租赁运营业务经验，收购熊猫新能源，却可以与公司生产空调风扇的主营业务形成协同？

此外，熊猫新能源本身的质地也欠缺。该公司成立于2015年9月14日，注册资本1亿元，被收购时成立不足一年半。公司2016年度营业收入仅70.62万元，净利润-814.54万元，经营净现金流-2122.4万元，这是一家尚未形成稳定收入的初创公司。截至2016年12月31日，公司账面净资产9161.77万元，股权转让定价1亿元。

所幸，顺威股份于2017年6月1日发布公告，因股东的股权转让计划终止，公司终止收购熊猫新能源100%股权。这意味着，这个股权转让+收购资产的打包交易最终未能成行，牛散们的退出计划也因此受阻。

值得注意的是，此交易终止的前后，黄如论被爆涉嫌行贿犯罪，并于2017年6月21日被福建省政协免去常委职务、撤消委员资格。二者是否存因果关系不得而知。

片尾

暗藏玄机的交易设计？

顺威股份收购熊猫新能源的重组终止之后，其股价并未受到影响，反而从2017年6月1以来继续“上攻”，从14.98元/股涨至6月22日收盘的17.2元/股，涨幅14.8%。所以，剧情并未最终落幕，牛散们的减持套现才刚刚开始，后续将如何演绎，无疑值得继续追踪。

回过头来看，这出连续剧中还有几个交易设计前文未细展开，值得再费一点笔墨论及。

其一，牛散们以数位独立自然人的身份，分别接盘原实控人超过70%的股份，形成上市公司无实控人之格局，之后无论是减持套现、第三方接盘，还是资产注入，无实控人的状态在操作上都要比有实控人的状态便利得多。

其二，持股的股东与进驻董事会的人员各自相互独立，同样给牛散们的减持套现带来更大的便利性，以至于证监会于2017年5月底发布的减持新规都未对其构成影响。新规中新增了两类减持强化约束对象——董监高及定增认购方。由于顺威股份的牛散股东与董监高人员并不重叠，因而未受影响。

在顺威股份股价还在继续上涨的情况下，牛散军团已着手实施退出计划，后续将如何发展，新财富将继续跟进。■