公司简介

海油工程是中国海洋石油总公司控股的上市公司（2002 年在上海交易所上市），公司是目前国内唯一的海洋石油工程 EPCI（设计、采购、建设、安装） 总承包商， 拥有青岛和珠海两个世界级的建造基地，具备深海作业能力， 先后为中海油、康菲、壳牌、哈斯基、科麦奇、 Technip 等众多中外业主提供了优质服务。拥有 3000 米级深水铺管起重船“海洋石油 201”、世界第一单吊 7500 吨起重船“蓝鲸”、 5 万吨半潜式自航船、 3000 米级多功能水下工程船、深水多功能安装船、深水挖沟船等 20 余艘船舶组成的多样化海上施工船队，海上安装与铺管能力在亚洲处于领先地位 。

海油工程主要生产基地

珠海基地：随着公司业务的不断发展，青岛和天津基地已不能满足公司深水战略的实施，为了从根本上改变深水设备的建造和配置水平，提高深水作业综合实力和竞争力，公司实施建造了珠海深水海洋工程装备制造基地。

珠海基地总面积超过 200 万平方米，总投资额达 101 亿元，计划分五期实施，目前已建成一期和二期，预计2017~2018 年将全部竣工。珠海基地建成之后，公司在全球的行业地位和竞争力将得到进一步提升，大型装备制造能力也会得到大幅度提高。

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我们预计，青岛和珠海两大基地的建造能力有望在现有基础上翻一番，可以支撑超过 300 亿元的营业收入，并能帮助公司获取更多深海油气项目。 珠海基地已经承揽了巴西国油两艘浮式生产储卸油船（FPSO）订单，取得了深水市场的首次突破。

逐步迈进深海和超深海领域

近十年以来， 全球大约 30%的石油产量来自于海洋。目前大多数海洋油气来自于浅海， 这是因为浅海油气的勘探和开采比较便宜， 技术难度比较低。与深海石油相反，目前浅海石油产量占比 64%，大约下降了 10 个百分点。过去的几年，全球重大油气发现 70%来自深水。

2015~2025 年期间， 传统陆地油气产量将平均每年下降 1.5%；非常规油气有望保持 4.4%的复合增速；浅海和深海油气资源分别保持 0.3%和 0.5%的复合增速；超深海油气的增长最快，有望达到 12%的复合增速。

公司大力开拓海外市场

从 2014 年开始，公司拓展海外市场取得了明显成效，斩获了一批重要的海外市场订单：2015 年海外收入占比接近 4 成， 2016 年全年有望超过 5 成，预计 2017 年海外收入占比将进一步提高。

2015 年签署了巴西石油公司的 FPSO 项目，标志着公司顺利打入了巴西深水市场；2016 年公司在中东市场又取得了突破性进展，中标了卡塔尔 EPCI 项目，该项目是公司在中东市场首个独立承揽的 EPCI 总包项目。2016 年期末在手的未完成订单大约 100 亿元，保证了公司 2017 年的基本工作量，预计这部分订单可以转化为 12 亿元左右的净利润。

随着油气行业的逐步回暖，我们预计 2017年公司将获得更多的国内外订单，业绩有望出现超预期增长。

OPEC减产对未来油价的影响

2016 年 9 月 29 日OPEC 达成了初步“冻产”协议，并于 2016 年内 11 月 30 日达成“减产”协议，同意将原油产量减产 120 万桶/天至 3250 万桶/天。按照协议，减产从 2017 年 1 月份开始执行，持续6 个月，最终是否延长执行时间将视减产效果而定。与过去的几轮油价下跌不同，此轮油价下跌的幅度过大，持续的时间过长，从而导致主要产油国的国内财政状况十分糟糕，这将促使主要产油国认真履行减产协议。

2015 年底 IMF对主要产油国的财政平衡油价和财政赤字进行了测算，结果显示，主要产油国均陷入了财政危机，其中伊拉克、利比亚、沙特、委内瑞拉等过的财政赤字占 GPD 比重竟然超过了 20%。我们认为此次产油国“减产保价”的决心很大，回顾过去的几次减产历史，如果此次减产行动没有将油价拉升至合理水平，产油国有充足的动力和空间延长减产协议，甚至可能会实施更多轮的减产。

页岩油的复苏很可能会低于市场预期

相关统计，美国页岩油公司的资本支出远高于经营现金流净额，前者平均是后者的 4 倍；另外，这些公司的债务规模是经营现金流净额的 10 倍，言外之意，这些公司如果用经营现金流来偿还现有债务，平均需要 10 年时间。我们认为， 由于页岩油公司的债务水平过高， 如果原油价格不突破 70~80 美元/桶，这些公司很难有动力和能力进行类似于 2011~2014 年那样大规模的扩产，页岩油的复苏极有可能低于预期。

油气资本开支严重下滑

原油长期将出现供需缺口

此轮油价下跌导致油气上游资本支出雪崩式的下滑。根据 IEA 的统计， 2015 年和 2016年连续两年，上游资本支出均出现了超过 20%的下降，这是前所未有的。 2008~2009 年油价下跌期间， 资本支出也出现过下滑，但下滑幅度不超过 5%，并且在第二年很快恢复。然而此次下滑幅度之大，持续时间之长历史罕见。

传统油气的资本支出周期大约是 3~5 年，传统油田大约每年有 5%的衰减，因此需要持续的资本支出来维持产量平稳。大规模的资本支出下滑将在 3 年内对原油供给造成明显的负面影响。一旦出现缺口，很难在短时间内得到弥补。

油价及母公司资本支出对公司的营收影响

2017 年 1 月 19 日，中国海洋石油有限公司（以下简称“中海油”）公布了 2017 年战略展望，核心为“以效益驱动，提升投资回报”。中海油 2017 年产量目标为 450-460 百万桶油当量， 较 2016 年预计完成规模（476 百万桶油当量）下降约 4%； 2018 年和 2019 年的产量目标分别为 455~465 百万桶油当量和 460~470 百万桶油当量， 言外之意，从 2017 年开始，中海油的计划产量将企稳回升。

为了达成这个生产目标，中海油势必要加大资本支出力度，2017 年资本支出计划为 600~700 亿元人民币，按中位数计算，较 2016 年预计完成规模（503 亿元）增长 29%。

海洋油气资本支出状况

根据 PACD 的预测， 由于传统油气上游资本支出的剧烈下滑， 从 2018 年开始全球石油供需将出现十分巨大的缺口： 2018~2020 年缺口将分别达到 600~1800 万桶/天，从而推动原油价格维持高位。考虑到高油价将刺激各种形式的原油产量， PACD 测算了原油供应弹性，即便考虑到这部分弹性， 2018~2020 年原油供需缺口仍会高达100~700 万桶/天，这部分缺口是页岩油无论如何都无法弥补的。 我们预计 2017 年国际原油均价有望突破 60 美元/桶， 3年之内有望重回 90 美元/桶。

未来盈利的预测及推荐

随着油价回暖，油气上游资本支出回升。作为中海油平台建设的主要承接斱，公司将受益于中海油资本开支增长。公司积极开拓海外市场，海外收入占比及国际竞争力不断提高。看好公司未来业绩成长，预计公司 2016~2018 年的 EPS 分别为 0.30 元、 0.35 元、 0.57 元，对应当前股价的市盈率分别是 27 倍、 22 倍、 12 倍，给予“强力推荐”评级。

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